国药一致(000028)：分销业务收入稳健增长零售利润贡献持续提升

来源：中信建投证券股份有限公司
时间：2023-08-31 20:23:55

核心观点

8 月28 日晚，公司发布2023 年半年度业绩报告，上半年实现营业收入383.88 亿元，同比增长6.25%，实现归母净利润8.30 亿元，同比增长23.14%，实现扣非后归母净利润7.95 亿元，同比增长21.72%，业绩符合我们预期。2023 年，院内诊疗秩序逐步恢复，院外门诊统筹政策持续落地，公司批发零售板块经营持续向好，叠加公司持续推进降本增效，看好公司业绩长期稳健增长。

(资料图片仅供参考)

事件

公司发布2023 年半年度业绩报告，业绩符合我们预期8 月28 日，公司发布2023 年半年度业绩报告，实现营业收入383.88 亿元，同比增长6.25%；实现归母净利润8.30 亿元，同比增长23.14%；实现扣非后归母净利润7.95 亿元，同比增长21.72%；实现基本每股收益1.49 元，业绩符合我们预期。

简评

分销业务收入增长稳健，零售利润贡献稳步提升2023 年上半年，公司收入端实现增长6.25%，主要归功于：

1）分销板块收入稳健增长4.17%达到265.2 亿元；2）院外用药需求稳步恢复，国大药房收入同比增长10.77%达到123.5 亿元。

归母净利润同比增长23.14%，扣非后归母净利润同比增长21.72%，快于收入增速，主要由于：1）利润端基数较低；2）国大药房实现净利润3.02 亿元，同比增长113.70%，净利率同比　　增加1.18 个百分点为2.45%，主要由于去年同期净利润基数较低，且今年盈利能力持续提升；3）公司对联营企业累计投资收益1.57 亿元，同比增长58.72%。

2023 年第二季度，公司实现营业收入197.01 亿元，同比增长3.81%，主要由于分销业务短暂承压，二季度收入增长1.23%为134.51 亿元；实现归母净利润4.68 亿元，同比增长10.95%，实现扣非后归母净利润4.43 亿元，同比增长7.85%，增长快于收入端，主要由于公司持有的其他非流动资产公允价值变动损益贡献约2246 万元，去年同期无贡献；2）公司二季度财务费用率同比下降0.11 个百分点为0.16%。

分销业务收入稳健增长，净利率有待提升

2023 年上半年，公司分销板块实现营业收入265.2 亿元，同比增长4.17%，主要由于院内诊疗秩序逐步恢复，用药需求持续释放；实现归母净利润5.31 亿元，同比增长0.36%。2023 年第二季度，公司分销业务实现归母净利润3.13 亿元，同比下降1.96%，净利率同比下降0.08 个百分点为2.33%，主要由于公司调整业务及产品结构。我们认为，随着公司持续拓展基层医疗及民营医院等潜力市场，加速构建器械、医美、康养、进口等特色业务，公司分销业务净利率仍有一定提升空间。

零售板块持续恢复，利润贡献稳步提升

多元业务创新，零售板块净利率稳步提升。2023 年上半年，公司积极推进零售业务创新，零售板块营业收入同比增长8.72%为116.09 亿元。1）零售直销：覆盖终端药店逾3800 家，会员店拓展逾1800 家；2）零售诊疗：公司积极提升零售药店专业化能力，合计在32 个地市布局67 家“双通道”药店，月均服务人次达到3 万；3）加速线上业务发展：2023 年上半年，公司持续引入智能药柜、互联网医院、新商保、电商业务及自营平台等新模式，上半年医药电商收入同比增长33%为7.4 亿元，自营平台收入同比增长60%为4218 万元。

销售结构持续优化，门店拓展加速业绩兑现。2023 年上半年，国大药房共新建门店465 家，截至期末，公司共拥有直营门店8083 家，加盟店1784 家，门店总数达到9867 家，其中医保门店7399 家，占直营门店总数的92%。此外，公司处方药销售占比同比略下降2 个百分点为53%，直营店医保销售占比同比22 年全年下降1个百分点为43%，销售结构持续优化。我们认为，随着公司门店数量持续提升、专业化服务能力进一步加强，公司零售板块有望加速业绩兑现。

望呈现恢复性增长趋势。此外，伴随着各地区门诊统筹政策逐步落地，院内处方或将加速流向院外市场，叠加公司持续加强线上线下业务协同发展、推动业务改革创新，公司有望满足消费者全生命周期、全渠道的用药需求，持续提升顾客粘性，进而获取额外服务价值。而且公司目前零售板块净利率水平较低，随着公司持续推进降本增效，零售板块净利率有望逐步提升，进而带动利润端快速增长。

毛利率基本稳定，现金流改善明显

2023 年上半年，公司综合毛利率为11.59%，同比减少0.01 个百分点，基本保持稳定；销售费用率为6.78%，同比下降0.10 个百分点，控费效果明显；管理费用率为1.38%，同比减少0.03 个百分点，保持相对稳定；财务费用率为0.19%，同比下降0.12 个百分点，主要由于本期综合融资成本下降。经营活动产生的现金流量净额同比增长42.68%，主要是公司调整结算方式及结算周期，采购商品支付的现金同比减少。存货周转天数为43.46天，同比减少0.45 天，基本保持稳定；应收账款周转天数为83.67 天，同比减少3.59 天，主要由于下游回款同比有所改善；应付账款周转天数为53.41 天，同比减少4.04 天，基本保持稳定。其余财务指标基本正常。

盈利预测及投资评级

预计公司2023–2025 年实现营业收入分别为827.60 亿元、933.63 亿元和1054.32 亿元，分别同比增长12.7%、12.8%和12.9%，归母净利润分别为17.10 亿元、19.88 亿元和23.35 亿元，分别同比增长15.0%、16.3%和17.5%，折合EPS 分别为3.07 元/股、3.57 元/股和4.19 元/股，分别对应估值10.4X、8.9X 和7.6X，维持“买入”评级。

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